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古井贡酒:势能持续提升 业绩弹性释放

该公司第三季度的收入和利润增长了11.9%/35.6%,超过了市场预期。第三季度收入增长从19H1开始放缓,主要是由于去年的高基数和公司控制交付速度的举措。第三季度利润超出预期,主要是由于销售费用率下降。我们认为,该公司已逐步进入全省股份收获期,并受益于“集中升级”的两大逻辑。收入预计将在未来三年保持高增长。就利润而言,提升控制费用和灵活发布业绩是值得期待的。19-20年保持每股收益4.59元和5.50元,目前20年估值仅为19X,安全边际相对较高。保持一年138元、20年25倍的目标价格,并重申“强烈推荐-A”评级。

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19Q3收入利润增长11.9%/35.6%,业绩超出市场预期。公司19年前三季度收入82.03亿元,同比增长21.31%,母公司净利润17.42亿元,同比增长38.69%,不含母公司净利润16.1亿元,同比增长32.04%。公司第三季度收入22.15亿元,同比增长11.91%,母公司净利润4.93亿元,同比增长35.78%,不含母公司净利润4.44亿元,同比增长28%,业绩超过市场预期。第三季度末,预付款8.9亿元,同比增长-20.11%,环比增长3.72亿元,第三季度销售收入29亿元,同比增长-5.4%,净营业现金流量12亿元,同比增长-35.8%,主要是由于第三季度采购、员工工资和纳税的增加。

劳动力成本的增加导致毛利率略有下降,因为一些促销费用转化为商品折扣,而销售费用的减少推高了净利率。在19年的前三个季度,该公司的毛利率为76.31%,相比之下为-1.62%,19季度的毛利率为75.19%,相比之下为-2.09%。在产品结构不断升级的背景下(基层调研反馈显示,第三季度gu8及以上产品的增长率继续保持较高水平,gu5及礼品以一位数增长,结构继续升级,gu8及以上产品的比例预计将超过30%),毛利率下降主要有两个原因:1)劳动力成本上升;2)一些促销费用转化为商品折扣也会影响毛利率。第三季度的销售费用率为25.84%,低于-7.27%,主要是由于综合促销费用的减少。自第二季度以来,公司逐步减少了费用投入量,中秋节的费用投入量相对较小。今后,公司将逐步取消费用投入,并将其改为商品折扣的形式。19Q2管理费率(包括研发费用)为7.51%,与-0.73%相比,税费为15.33%,与2.08%相比,费用率的下降将净利率提高了3.99%至22.86%。

第三季度收入增长从19H1开始放缓,主要是由于去年的高基数和公司控制交付速度的举措。100亿英镑的目标有望成功实现。第三季度收入增速较上半年放缓,主要有两个原因:一是去年同期基数较高;第二,Q3积极控制交付节奏,基层调研反馈显示,公司第三季度交付节奏整体相对稳定。目前,公司已基本完成全年任务,旺季销售良好。节后,经销商库存低于去年同期,价格相对坚挺。全年100亿元的目标是

进入省内股份收获期后,升级控制费将逐步释放绩效的灵活性。基层调研反馈显示,今年以来,顾靖省的表现越来越强劲,从合肥市区逐渐蔓延到合肥周边市场。与该省的竞争产品相比,顾靖的市场营销更像狼,在该省的城市份额有所增加。Q2和第三季度收入增长放缓是公司主动控制的结果。前三个季度的收入增长仍然相对较高。目前,公司股票合理,价格稳定。我们相信,该公司正进入一个市场份额快速增长的时期,其收入预计将继续保持相对较高的增长。在利润方面,首先,由于产品结构升级,固城8及以上继续保持高增长率;其次,由于成本优化,公司加强了公司内部有效的成本控制,从今年开始逐步减少按需成本投入,优化成本结构;与此同时,思爱普系统在10月1日后上线,进一步提高了公司的内部效率,未来的成本率预计将继续下降,性能的灵活性值得期待。

业绩超出预期,当前估值的安全边际相对较高。重申“强烈推荐-A”等级。我们认为,该公司已逐步进入全省股份收获期,并受益于“集中升级”的两大逻辑。收入预计将在未来三年保持高增长。就利润而言,提升控制费用和灵活发布业绩是值得期待的。19-20年保持每股收益4.59元和5.50元,目前20年估值仅为19X,安全边际相对较高。保持一年138元、20年25倍的目标价格,并重申“强烈推荐-A”评级。

风险提示:需求下降,省内竞争加剧,省外扩张低于预期。